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1、本科生毕业论文万科股份有限公司融资方式分析2015年5月30日17摘要经过多年来的高速发展，房地产产业已经成为我国的支柱产业之一，对国民经济发展的影响重大。房地产产业属于资金密集型产业，投资规模大、周期长、成本高，需要巨大的资金支持，但是目前国内融资渠道狭窄，而且融资问题之于房地产企业而言无疑是至关重要的。因此，研究分析房地产企业融资方式，并提出合理建议，对于我国房地产行业的发展和国民经济的运行都有着重大意义。本文根据我国现有经济特点，基于企业融资理论，运用比较、分析、案例研究等方法，讲述了我国房地产企业几种常见融资方式的利弊，介绍了资本结构相关理论，以及不同情况下房地产企业融资方式的选择。万

2、科股份有限公司，作为国内房地产业的龙头之一，在资本市场融资过程中有很多卓越的融资策略，非常值得其他房地产行业借鉴。而且，本文通过对其融资状况、资本结构状况、融资能力的分析，得出了一条重要启示，万科股份有限公司能够通过灵活运用资本市场进行融资，从而带来企业快速有效的发展。另外，针对我国房地产业现状，本文提出了一些相应的建议，如积极推动房地产证券化、政府应支持并监督、及时调整自身融资方式、尽可能规避风险等，旨在促进房地产企业融资方式多元化，这样不仅有利于企业增强实力，对房地产企业和国民经济的持续发展也起到了积极的作用。关键词：房地产企业融资；多元化融资；融资方式分析；万科AbstractWith

3、the rapid development during these years, real estate industry has been one of supporting industries in China, which plays a significant role in our national economy. The real estate industry is a kind of capital-intensive industry with large-scale，long-term, high-cost, requiring enormous investment

4、. But, Domestic financing has a narrow approach in current, and it is definitely essential to the real estate enterprise. In consequence, it will make sense for the development of real estate industry and the national economy to research the financing mode of estate enterprises as well as offer some

5、 rational proposal. Based on the economic characteristics and corporate financing theory, this thesis adopts the method of comparing, analyzing, studying cases. It analyzes the advantages and disadvantages of several common financing modes of domestic real estate enterprises, also introduces some re

6、levant theory of capital structure and the choice of real estate enterprise financing modes under different circumstances. China vanke co., LTD, as a leading one of the domestic real estate enterprises, has many superior financing strategies in the process of capital market financing, which is worth

7、 being a reference for other enterprises. By means of analysis of its financing situation, capital structure, financing capacity, it comes to a conclude that the China vanke co., LTD handles the capital market to proceed financing flexibly, which could bring out the rapid development. What is more,

8、considering the current situation of domestic real estate enterprises, the thesis puts forward some corresponding suggestions, like; promoting the real estate securitization actively, supporting and supervision of government, managing financing modes effectively, avoiding risk as could as possible,

9、to aim at promoting diversification of real estate enterprise financing modes, which could not only enhance the strength of enterprise, but also takes an active effect on the sustainable development of real estate enterprises and national economy.Key Words: Real Estate Finance; Diversified Financing

10、; Financing Analysis; Vanke目 录引言51.理论基础61.1企业融资的主要渠道和方式61.1.1企业融资渠道61.1.2企业融资方式分析61.2资本结构相关理论71.3房地产企业融资需求的主要特点81.3.1不同开发阶段融资方式的选择81.3.2不同开发项目融资方式的选择81.3.3不同规模房地产企业融资方式的选择92.万科股份有限公司融资状况介绍102.1 公司背景介绍102.2融资情况介绍102.2.1国内股权融资102.2.2多元化融资策略113.万科股份有限公司融资行为分析133.1万科融资状况分析133.2万科资本结构状况分析133.3万科融资能力分析143

11、.4万科股份有限公司融资特点153.4.1注重风险控制153.4.2根据情况调整融资策略153.4.3创新融资方式154.结论与启示16参考文献17致谢18引言 自上个世纪八十年代以来，我国国民经济飞快发展，与全球接轨的趋势也日益加强，这对我国企业来说，既迎来了机遇，也面临着挑战。长时间以来，房地产业的发展受到资金来源、金融信贷、资金流动性等相关因素的限制。本文从我国经济特点出发，在分析比较我国房地产企业的融资方式时，以企业融资理论为基础，选取万科集团为具体案例，并针对企业融资策略提出了建议，对于促进企业与社会经济间的协调以及房地产企业的持续发展，有着重要的意义。对企业的生存发展来说，保证稳定

12、的资金来源无疑是至关重要的。因此，研究分析企业融资方式，探讨合理的融资策略，对于企业的良性运营，以及社会经济的持续发展具有重大意义。目前房地产业保持着较为稳定的增长速度，国家宏观调控产生的负面影响也在慢慢减退，房源需求不断增大，而同时商品房空置量也正在进一步扩大，对资金回收和企业资金链运转产生极大威胁，而且经过多年的高速发展，其行业利润已接近饱和。但目前我国经济运行平稳，政府实行较为稳健的货币政策，货币供应量也在不断增长，社会融资规模不断扩大，这些都是有利于房地产业发展的。因此，研究分析合理的房地产企业融资方式，对于房企自身的盈利、风险规避和壮大发展，以及对推动社会经济发展，具有积极意义。万科

13、集团经过30多年的发展，成为我国房地产业中的龙头企业之一，万科集团在发展道路上采用了多元、先进的融资方法与思路。因此，选择万科集团作为具体案例，具有代表性，且对新形势下的房地产业具有示范意义。本文的研究目标是我国房地产企业的融资方式，并以万科集团为例进行分析。结合诸多现有理论，采用定性分析和案例分析的方法，以基本的企业融资理论为基础，对我国房地产企业主体的融资方式和万科集团的融资模式进行探讨和分析，最后，在这些理论分析的基础上，得出结论，并总结利弊，对我国房地产企业的融资方式提出良好建议。本文主要分为五个部分：第一，研究绪论，主要阐述了本文的研究背景和意义。第二，文献回顾，主要介绍了与融资相关

14、的理论研究、企业融资概论。是对我国房地产企业融资方式的比较分析。第三，万科股份有限公司简介，及其融资现状介绍。第四，是对万科的融资方式分析，分为三个方面进行阐述，首先是对万科的融资方式进行具体分析，其次是对万科融资特点的总结，最后是万科多元化融资带来的启示。第五，结论部分，分为研究结论、研究启示和研究的局限性三个方面，阐述了笔者对于此次论文写作的总结。1.理论基础1.1企业融资的主要渠道和方式1.1.1企业融资渠道企业融资渠道即资金的来源，也就是资金来自何处。我国企业的融资渠道主要包括：国家财政资金；银行信贷资金；非银行金融机构资金，财务公司以及保险、租赁、证券、信托等机构；企业自留资金；居民

15、闲置资金；境外资金。1.1.2企业融资方式分析表1-1 主要融资方式简介融资方式概念上市融资企业直接或间接上市，通过发行股票或者增发、配股的形式，进行资金的筹集。债券融资企业以发行债券的方式融入资金。信托融资通过实施信托计划筹集资金，之后由信托投资公司进行专业的投资管理的一种筹资方式。信托投资基金(简称REITs)房地产信托投资基金，简称REITs，是指通过发行收益凭证，将多数投资者的资金汇集起来，投资于房地产项目，投资机构将会对投资资金进行专业的经营和管理，最后所获的收益按将会按比例分配给投资者。银行信贷融资企业为满足自身生产经营的需要，同银行签订协议，借入一定数额的资金，在约定的期限还本付

16、息的融资方式。资料来源：根据财务管理学整理通过对以上几种融资方式的了解，本文将这几种主要的直接融资方式进行了简要的汇总对比，结果如表1-2所示： 表1-2 主要的几种融资方式的比较融资方式比较内容上市融资债券融资信托融资REITs银行信贷融资时间长长短长短门槛高较高适中适中较高融资成本较高适中适中较高高融资规模大大适中大适中操作难度难较难适中较难难政策限制有有有无有适合的企业类型大型企业大型企业各种类型各种类型各种类型资料来源：根据财务管理学整理通过表1-2可以看出，适合大型房地产企业使用的融资方式比较多，而对于中小型房地产企业来说，适用的融资方式相对较少。1.2资本结构相关理论融资方式的选择

17、与资本结构的优化，对企业的生存和发展骑着至关重要的作用。选择合理的融资方式，使各种资金来源和资本配比保持合理的比例，优化资本结构既是企业提升核心竞争力，提高经营绩效的必要条件，也是企业财务战略管理的核心。在研究企业融资策略上，前人所依据的理论以资本结构理论为主。资本结构理论中主要包括融资优序理论、权衡理论、MM理论、净营业收益理论、净收益理论、等级筹资理论等。（如表1-3）表1-3 资本结构相关理论融资优序理论以不对称信息理论为基础，该理论认为企业在融资时会优先选择内部融资，其次是债务融资，最后才是权益融资。权衡理论若将增加的财务困境成本折算为现值，并且会与债务抵税收益的边际价值相等，那么此时

18、所确定的资本结构和负债比率为最优。MM理论假设不考虑所得税的问题，通过对比有着相同经营风险但内部资本结构存在差异的企业，会发现企业价值的大小与资本结构和负债程度是没有关联的，企业的价值是经营利润与对应风险等级的收益率之间的比值。净营业收益理论企业的净营业收益决定了企业的价值，所以企业价值实际上与资本结构之间并无联系。债务融资虽然能够降低综合资金成本，但同时也增加了企业的偿债风险。不论财务杠杆高低，企业的整体资金成本并没有发生改变，因此所谓最佳的资本结构其实并不存在。净收益理论与权益融资相比，债务筹资的成本更低，并且可以使企业的综合资金成本大大降低，因此负债程度越高，综合资金成本就越低，企业价值

19、就越大。等级筹资理论外部融资成本包括管理和证券承销成本，以及由于信息不对称，投资者信心不足，企业需要为投资额度不足所付出的一定程度的成本；与股权融资相比，债务融资更优。资料来源：根据财务管理学整理1.3房地产企业融资需求的主要特点1.3.1不同开发阶段融资方式的选择房地产项目开发可以分为前期准备阶段、建设阶段以及销售阶段，每个阶段所需的资金量和成本不同，存在的风险也各有差异，对应使用不同的融资方式会获得较好的融资效果。表1-4中对此做出了总结分析。表1-4 不同开发阶段融资方式的选择阶段所需成本存在的风险融资特点建议融资方式准备阶段支付规划设计费用以及可行性研究费用，购买土地和开发项目所需的原

20、材料。估计的投资额度和融资规模不足。期限非常长，资金需求量大，如要获得银行贷款，企业自有资金比例必须占投资额的30%以上在准备阶段开始前进行上市或并购，可以有效保证之后资金链的顺畅运行；对于中小型企业来说，可以选择联合开发。建设阶段段土地开发成本，建筑和安装费用，配套设施建设费用。项目未按计划完成，原材料购入成本升高。建筑商代垫款是本阶段主要的资金来源之一，融资与项目开发的进度尽量保持一致，解决资金问题的同时，也要考虑融资成本。在建设阶段向销售阶段过渡时，可以选用短期融资券，用于解决短期资金需求。短期融资券收益周期较短，发行费用低，灵活性高，利率限制也比较小。销售阶段以偿还贷款本息为主。银行贷

21、款利率增高，购房者未按期交付房款。本阶段房地产商逐渐收回大量房款，资金需求不高，一般不需要进行融资。资金需求者以购房的个人为主，多是向银行申请按揭贷款。年轻人建议选择银行按揭贷款；年长者具备一定的积蓄，建议提取住房公积金或使用抵押贷款。资料来源：我国房地产企业融资方式选择1.3.2同开发项目融资方式的选择房地产企业涉及的开发项目类型主要有住宅和商业房产，其中住宅又可以分为高档住宅、普通商品房和经济适用房三种，每种类型的房产所面向的消费群体以及不同群体的消费需求有很大差异，所以在资金的筹集和使用上也必然不同。表1-5中对此做出了总结分析。表1-5 不同开发项目融资方式的选择房产类型受众群体及对应

22、风险融资特点建议融资方式高档住宅高收入阶层；住房空置率较高，销售风险较大。设计水准要求高，因此可行性研究和设计费用较高，在准备阶段融资时需要的资金量大，需要拓宽融资渠道。建议使用房地产信托、项目融资、REITs 等可以进行大额度融资的方式。普通商品房中等收入阶层；贷款比率较高，违约风险比较高。融资需求适中；房价易受地段和市场需求影响。“零首付”在实质上可以通过融资租赁实现，开发商可以为购房者提供适当的贷款补贴。经济适用房中低收入阶层；贷款比率最高，违约风险最大。此类住房一般选址在偏离市中心的地带，地价便宜，建造设计一般，所以融资需求和压力不是很大。建议以银行信贷和夹层融资为主。商业房产此类房产

23、一般为写字楼、商厦、仓库等，主要非消费群体为企业商家。资金需求量大，难以通过银行信贷解决。REITs适用于投资写字楼、购物商场等；大型的商业房产开发，建议使用项目融资；工程较大、耗资较多的项目，可以选择短期融资券，以保证开发期间有稳定的资金供应；若是从开发住宅转为开发商业房产的开发商，最好选择联合开发，可以实现优势互补，以便顺利转型。资料来源：房地产企业融资方式比较分析1.3.3不同规模房地产企业融资方式的选择企业规模的大小也是影响融资方式的重要因素之一，适合大型房企使用的融资方式较多，而中小型房企就比较受限，企业应当根据自身的实际情况量体裁衣，做出正确的融资策略。表1-5中对此做出了总结分析

24、。表1-5 不同规模房地产企业融资方式的选择企业规模融资特点建议融资方式大型企业自有资金比例较高，开发项目数量多、规模大，融资需求高，同时也有能力负担较高的融资成本。适用的和可以选择的融资方式非常多，尤其是上市融资和发行债券等，几乎成为实力雄厚的大型房企融资的“专利”。中小型企业自有资金少，承接的项目数量不多，但资金需求量大，可以承受的融资成本不高。积极并综合采用房地产信托、联合开发、项目融资、夹层融资等未被大型房企垄断的融资方式，也可主动寻求外部投资。资料来源：根据企业融资学整理2. 万科股份有限公司融资状况介绍2.1 公司背景介绍万科企业股份有限公司，1984年5月在深圳成立，目前总部也位

25、于深圳，是国内最大的专业住宅开发企业，现任董事长为王石。1988年万科的公司业务开始涉及房地产业，1991年万科在深交所正式上市。经过三十年的发展，万科的房产项目覆盖全国，以珠三角、长三角、环渤海经济圈为重点发展区域。2011年万科的住宅销售面积共计1075万平米，销售额达1215亿元，2012年销售额超过1400亿元，2013年实现住宅销售面积1489.9万平方米，销售额1709.4亿元，同比分别增长15%和21%，年销售额再度刷新行业记录，销售规模保持行业首位。9由表3-1我们可以看出万科股份有限公司发展历程中的重要事件。表2-1 公司发展历程时间事件1984年5月公司成立，性质为国营企业

26、；1988年11月万科成为深圳首批股份制改造试点企业，并更名为“深圳万科企业股份有限公司”；1988年12月万科公开募股2800万股，融资额2800万元人民币；1991年1月29日万科A股正式在深交所上市；1993年3月发行4500万股B股，5月28日在深圳证券交易所上市；2002年6月公司发行可转换公司债券，募集资金15亿；2004年9月万科公开发行19.9亿元可转换公司债券；2006年 12月万科与中信资本合作，设立了第一个专门投资于万科项目的美元基金中信万科中国房地产开发基金；2012年 11月26日公司香港管理部在香港中银大厦举行开业仪式，自此万科旗下拥有了一家香港上市公司，成为拓展海

27、外业务的重要平台；2013年3月公司完成首次境外美元债券发行，该美元债为8亿美元的5年期债券，年利率2.75%，创国内房地产企业境外发债成本新低；2013年7月万科收购香港南联地产75的股权，将其更名为万科置业（海外）有限公司，至此万科拥有了一个海外上市平台；2014年6月25日公司完成B股转H股，在香港联交所挂牌上市。资料来源：和讯网2.2融资情况介绍2.2.1国内股权融资上市二十多年以来，万科运用资本市场进行多种方式融资的节奏越来越快。上市初期，由于资本市场融资相对容易，所以万科主要采用了国内股权融资。近年，为了配合宏观经济调控，我国政府对房地产业的调控力度也在不断加大，万科拓展各种不同的

28、渠道用于筹集资金，充分保证了企业资金链顺畅运行，也有利于提升竞争力。总的来说，万科在融资策略上大致可以分为国内股权融资和多元化融资两个阶段。从表2-2我们可以看出万科在国内股权融资方面的历史明细。表2-2 万科股权融资历史明细年份总股本（万股）同比增加融资方式备注19894,133首次发行A股，发行面值1元，融资2800万人民币。我国第一批股份制企业。19917,79788.6%1991年1月，在深交所正式挂牌上市交易。每5股派送1股红股。19939,23618.5%首次发行4500万股B股，融资约4.51亿人民币。每5股派送1股红股。199745,08642.2%配股（每10股配2.37股）

29、，配股价为4.5元人民币，融资约3.8亿人民币。每10股派送1.5股红股。200063,09715.7%配股（每10股配2.727股），配股价为人民币7.5元，融资约6.25亿人民币。国有股、B股、主要法人股股东没有参与此次配股。200263,0970.0%发行可转债，融资15亿人民。债转股产生2,772股流通A股。2004227,3632.9%发行可转债“万科转2”，融资19.9亿人民币。“万科转债”剩余部分年内全部转股。分红派息，每10股送1股红股。公积金转增股本，每10股转增4股。2006436,9907.4%非公开增发4亿A股，募集约42亿人民币。“万科转2”部分债转股，股本约增加2.

30、5亿股。剩余部分可转债被公司赎回。数据来源：万科官网公布数据注明：万科在2009年第一次临时股东大会上，通过了在2009年公开增发不超过112亿元人民币的再融资方案，但其实一直没有执行，到2013年底，万科都未再利用股市进行融资，而每年公司公布的年度报告中的各项重要财务指标显示，万科集团自有资金充足、现金流稳定、资金链稳固，并依然处于不断扩张之中。2.2.2多元化融资策略我国政府对房地产业调控力度不断加大，而目前我国房地产企业对银行信贷还存在着较高的依赖性，因此拓展融资渠道，降低融资成本，将融资风险把握在可控范围内，对房地产企业而言无疑是性命悠关的。一直以来，万科都在谋求国内上市公司可以使用的

31、各种融资手段，不断创新融资工具，开拓多种融资渠道。在利用外资方面，万科很早就已开始做出尝试，与美国、德国、香港、新加坡等国家和地区的企业进行合作，也利于避开国内银根紧缩的大形势。1993年，万科B股在深交所正式上市，并于1997年做过一次配股；2004年，德国商业银行HI投资3500万美元于中山万科城市风景花园项目，名义上为FDI，而实质上是信贷融资；2005年，万科与新加坡政府产业投资有限公司的附属公司RZP进行融资方面的合作，将万科永达51%股权和无锡万科40%股权以接近3亿元的价格转让给RZP；2008年，万科地产（香港）首次在境外组建2.5亿美元银团贷款，成功建立了公司在香港银行间市场

32、的口碑；2013年，万科完成首次境外8亿美元5年期债券的发行，其境外子公司成立了20亿美元的中期票据计划，年内，在中期票据计划范围内，先后发行新加坡币1.4亿元4年期债券、人民币10亿元5年期债券、人民币10亿元3年期债券；2014年，万科完成B股转H股，在香港联交所正式挂牌；在万科2014年中期业绩发布会上，总经理郁亮表示，截止到2014年中期，万科17%的融资来自于海外，并且以后将会逐步提高。另外，在债权融资方面，银行信贷和商业信用是最常见的，长期以来，万科除了获得银行大规模的授信以外，还试水了可转债、公司债、房地产开发基金、信托产品等其他融资方式（见表2-3），以获取更多的资金支持。表2

33、-3 万科主要的债权融资案例可转债2002年，发行15亿元人民币可转债2004年，发行19.9亿元人民币可转债公司债2008年，发行59亿元人民币公司债房地产开发基金2006年，联手中信资本，设立中信万科中国房地产开发基金信托2011年12月至今，向华润深国投信托有限公司信托融资共计47.5亿元人民币数据来源：万科年度报告值得注意的是在信托融资方面，近几年万科的债权融资多以信托融资为主，2010年至2013年的万科年度报告显示，金额前五名的长期借款均为信托借款，并有走高趋势，2010年合计47亿元人民币，2011年合计48.53亿元人民币，2012年合计87.97亿元人民币，2013年合计约为

34、55.4亿元人民币，虽大幅下降，但仍远高于2010年和2011年，也是从2013年下半年开始，万科的信托融资比例才有所下降。3.万科股份有限公司融资行为分析 3.1万科融资状况分析 万科股份有限公司融资状况可以看出，在股权融资方面，万科灵活运用A股、B股进行融资，同时根据自身需求制定合理的配股或增发、转增方案，共筹资约157亿元人民币；发行两次可转债共融资34.9亿元人民币，第一次发行的15亿可转债全部转股，第二次发行的19.9亿可转债，最后约有1.8亿最后被万科赎回，剩余的全部转股。截至2008年，万科在资本市场上利用股权融资约190亿元人民币。13为了配合宏观经济调控，我国政府对房地产业的

35、调控力度也在不断加大，万科拓展各种不同的渠道用于筹集资金，充分保证了企业资金链顺畅运行，也有利于提升竞争力。 3.2万科资本结构状况分析 资本结构，亦称企业融资结构，反映了企业内部财务状况，主要是股权与债权之比。企业的资本结构是否合理，对偿债能力、盈利能力和再融资能力都有着决定性的影响。评估一个企业的资产价值以及抵御风险能力和多元化融资能力时，资本结构的合理性是最重要的指标。表3-1 万科2009年至2013年的部分重要财务指标情况年份20092010201120122013资产负债率7%74.69%77.10%78.32%78.00%权益乘数3.033.954.374.614.52流动比率1

36、.911.591.411.401.34流动资产/总资产94.70%95.31%95.42%95.77%92.25%流动负债/总负债87.89%80.50%87.89%87.59%88.00%非流动负债/总负债26.18%19.50%12.11%12.41%12.00%资料来源：万科年度报告 资产负债率是衡量企业负债水平及抵御风险程度的重要标志，房地产行业属于风险较高的行业，因此房地产企业应当将资产负债率维持在较低水平。根据相关的房地产行业研究报告以及万科的内部管理目标显示:60%的资产负债率是万科公司静态最优资本结构点是万科公司最优资本结构区间。我们看到万科最近几年的资产负债率均高于60%，而

37、且可以直观的看到万科的资产负债率有逐年走高的趋势，但在行业内整体来看，仍处于低位。一方面这是由于房地产企业本身高负债经营的特点所决定的，另一方面对于一个快速成长的企业，允许适当多负债来加快企业的发展速度。但是较高的资产负债率，意味着较高的风险。万科公布的年报显示，2012年底，万科的货币资金总量达522.9亿元，其中短期借款355.6亿元，净负债率仅为23.5%。2013年净负债率仅30.7%，持有现金443.6亿元，高于一年内到期的借款326.2亿元。虽然公司每年存在着较大数额的预收账款，但实际上待项目完工，就会随之化为营业收入，所以其实不会给企业带来债务压力。此外，万科的流动比率稳定，资产

38、短期变现能力强。由万科稳定的内部负债结构可以看出，万科的长期与短期偿债能力都十分良好，合理的融资结构逐渐带来了许多益处。万科的权益乘数逐年走高，且处于行业平均值之上，说明万科内部负债较高，产生杠杆利益的同时，也可能导致较大风险。这主要是受到国家宏观调控的影响，市场不看好，销量下降，资金回收难度加大，对长期偿债能力有所影响。2010年万科的流动负债率在80%左右，此后三年的流动负债率较之有了略高增长，这在一定程度上与这几年万科积极开发房产项目，需要大量资金用于周转有关。值得注意的是，万科2006年至2008年的现金流量净额连续三年为负（见表3-2），这三年中利用经营或投资产生的现金并不多，而较多

39、地来源于外部筹集的资金，这样不仅增大了债务融资的风险，也可能减弱万科的长期融资能力。但从2009年起，其经营活动产生的现金流量净额转为正数，缓解了偿债压力。虽然万科有三年的现金流为负数，但自身仍保持稳定发展，且在2008年至2013年均有较大投资行为，充分说明万科的多元化融资有效发挥了作用。表3-2 万科2006年至2013年现金流量净额年份经营活动产生的现金流量净额（元）2006-3,024,121,481.872007-10,437,715,815.802008-34,151,830.4020099,253,351,319.5520102,237,255,451.4520113,389,4

40、24,571.9220123,725,958,472.5220131,923,868,889.89资料来源：万科年度报告 3.3万科融资能力分析 由于我国经济体制的特殊性，以及金融市场还不够完善，企业融资策略受限较多。2008年我国股市大幅下跌，近几年也持续低迷，再增资扩股的上市房企非常少。因此，企业债务融资能力对于维持资金正常周转的重要性更进一步突显。对企业融资能力影响较大的因素在企业财务状况上主要表现为偿债能力和盈利能力，在上一小节“万科资本结构状况分析”中已经对万科的偿债能力做出了分析，本小节将对主要对万科的盈利能力进行分析。 信号传递理论表明，企业的盈利能力越强，就越能承担高额债务融资

41、风险，债务融资的比例就越高，并且，我国证监会也会将公司前期盈利能力作为核定债券融资条件和银行核定贷款额度的参考标准。我国证券市场的规定表明，企业的盈利能力越强，就越容易通过上市的审核要求，股权融资额也越高，证监会同样也会把公司前期盈利能力作为核定企业能否再融资的参考标准。因此，盈利能力强的企业，不论是在股权融资方面，还是在债务融资方面，都具有极大的优势。由表3-3中数据可以看出，近五年来，万科的净资产收益率逐年增高，2012年与2013年持平，为历史最高，盈利能力不断增强。万科在经营策略上，一方面买进了一些备用土地，另一方面也计提了保有土地的价格下跌准备金以预防风险，十分谨慎。表3-3 万科近

42、五年净资产收益率年份净资产收益率200914.26%201016.47%201118.17%201219.66%201319.66%资料来源：万科年度报告3.4万科股份有限公司融资特点3.4.1注重风险控制万科股份有限公司在融资过程中，非常注重风险控制。万科一直严格控制资产负债率，不仅能够降低财务风险，也可以保证资金链的灵活周转，即使融资环境发生较大变动，仍可持续扩大融资规模；并购与合作能够有效地降低土地购买成本，并促进资本运作。万科2010年年报显示，诸多由万科控股的合营公司均挂上了万科的名号。2010年，在万科投资于商业地产的200亿元人民币中，联合开发占了较大比例，这种方式大大降低了万科

43、对银行信贷的依赖性，并且融入了巨额的资金。3.4.2根据情况调整融资策略能根据自身发展情况，及时调整融资策略。万科股份有限公司在上市初期，由于资本市场融资限制较少，主要以国内融资为主；而后，随着房地产行业的不景气，国家对于该行业配股限制也比较多，万科股份有限公司采用了多元化创新的融资方式，谨慎使用资金，对企业发展起到了积极作用。资本结构的管理是企业融资管理的关键所在，万科根据自身实际情况和发展战略，结合行业特征，制定了有效的资本结构。3.4.3创新融资方式不断改进融资手段，是其进行多元化融资的重要工具。拓展融资渠道，降低融资成本，将融资风险把握在可控范围内。2002年，万科首次发行可转债，之后

44、又尝试了多种融资方式。此外，万科的海外融资比例也在逐渐升高，2004年万科与德国商业银行HI进行融资合作时所使用的“双重结构项目贷款”新型模式，在万科的其他项目开发和境外合作中也多次被效仿。一直以来，万科都在谋求国内上市公司可以使用的各种融资手段，不断创新融资工具，开拓多种融资渠道。4.结论与启示 房地产业已经成为我国支柱性产业之一，开发周期长、资金需求大，而我国房地产金融市场还不够完善，因此房地产企业的融资问题显得尤为重要。万科较大程度地利用了我国资本市场进行大规模融资。在股权融资方面，除了原始股融资以外，万科还根据不同情况，运用A股、B股、增发、配股、转增、债转股等多种形式筹集资金。在债权

45、融资方面，除了传统的商业信用和银行信贷，万科还积极开发了可转债、公司债、授信额度、房地产开发基金、信托借款等多种融资渠道，保证了资金链的稳固。在开发融资工具和产品方面，万科一直与多家金融机构积极地进行合作，以满足未来企业自身的扩张和资金需求。在海外融资方面，万科开发了多种渠道，以便未来更好地融入海外资本。万科集团最大的股东华润集团，在香港拥有数家联交所上市公司，在国际资本市场融资方面，将为万科带来许多优势。 从上述分析我们可以看出，不论是像万科这样的大型房地产企业，还是其他的中小型房地产企业，多元化的金融创新对于企业来说是至关重要的。市场竞争强烈，经济形势多变，结合自身实际情况成功融资的企业，才更有可能生存下去。 我国房地产金融市场发展较晚，目前还存在许多不足，我国房地产企业融资时，可以吸取国外发达资本主义国家的经验，结合我国经济环境的特点，拓宽融资渠道。多元化融资不仅能促进企业实力壮大，更能加快我国金融市场发展。具体有以下几点启示：第一，积极推动房地产证券化，资产证券化不仅能增大筹资机会，更有利于降低筹资成本，并能使资本得到有效利用。企业以资产证券化的形式进行融资，也在一定程度上解决了因自有资金不足而受到银行贷款限制的问题。积极发展REITs，并建立完善有效的二级市场。首先，REITs能够实现房地产各类